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Obligations pourries

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tempête qui approche

Article de John Ficenec, publié le 22 novembre 2015 sur le Telegraph :

« Un nombre grandissant de risques pèsent sur les investisseurs alors que les marchés mondiaux sont sur le point d’entrer en 2016. Les plus importants d’entre eux ayant connu des hausses records durant les six dernières années, leur situation semble bancale.

1. La déroute du marché obligataire corporate

Des sociétés à qui on n’aurait jamais dû prêter de l’argent ont emprunté des sommes records grâce à des années de taux zéro. Cependant, cette période du crédit facile arrive à son terme.

Dans le secteur énergétique américain : les prix du baril de pétrole à des plus bas records ont mis sous une pression énorme les finances les sociétés actives dans la fracturation hydraulique. Chesapeake Energy était l’une des plus grosses sociétés de ce secteur aux États-Unis ainsi que le second émetteur d’obligations pourries du secteur ayant collecté 11 milliards de dollars auprès des investisseurs.

L’exploitation du pétrole de schiste n’est plus rentable alors que le pétrole est tombé en dessous des 40 $ le baril. Les obligations de Chesapeake Energy se sont écroulées de 48 % la semaine dernière, ses investisseurs se retrouvant lessivés. Le coût de l’assurance sur les obligations de Chesapeake, soit des CDS, a explosé alors que les porteurs de cet actif tentent désespérément de couvrir leurs pertes.

2. La crise du crédit des émergents

Le pétrole de schiste est loin d’être l’unique secteur en difficulté. De nombreuses sociétés pétrolières conventionnelles, de la mer du Nord au Golfe du Mexique, se basent sur la valeur théorique de leurs réserves de pétrole pour déterminer combien elles peuvent emprunter.

Les banques ont abaissé le plafond de crédit de la société d’exploration pétrolière Ithaca Energy alors que la valeur de ses réserves a été abaissée pour refléter les cours actuels. Il s’agit quasi d’une première : une banque réduit la ligne de crédit d’une société pétrolière alors que la source du crédit se tarit, des faillites sont à anticiper l’année prochaine parmi ces sociétés fragiles toujours plus nombreuses.

Le secteur de l’énergie traverse une période difficile mais le souci pourrait être contenu vu qu’il ne représente qu’environ 15 % du marché global des obligations pourries. Le plus gros problème se situe du côté des émergents. Les sociétés du secteur des matières premières du Brésil, de Russie, d’Inde et de Chine qui ont emprunté en dollars américains risquent la faillite l’année prochaine. Le raffermissement du billet vert et l’effondrement des devises des marchés émergents rendront impossible le remboursement des mensualités pour de nombreuses sociétés.

3. La contagion

La crise s’est déjà propagée du secteur énergétique au secteur pharmaceutique. Valeant était l’une des sociétés émettrices d’obligations pourries les plus importantes lorsqu’elle a émis 10 milliards de dollars d’obligations en mars de cette année pour racheter Salix.

La société pharmaceutique canadienne a vu le prix de ses actions et de ses obligations chuter fortement après la publication d’un rapport de Citron Research qui remet en question l’expansion agressive de la société et l’exactitude de ses chiffres de vente à travers son réseau de pharmacies. Valeant a fortement démenti les accusations mais les dégâts sont faits. Outre la polémique, le problème de Valeant est qu’on a permis à cette société de grandir incroyablement vite à travers des acquisitions financées par le crédit bon marché. Soit une situation possible uniquement dans le contexte actuel de taux planchers.

L’effondrement du marché des obligations pourries aura des implications énormes. Auparavant, cette classe d’actifs ne séduisait que les investisseurs professionnels ou les amateurs de risque. Alors que les taux ont chuté depuis 2009, les fonds de pension et les assurances se sont rués sur les obligations à haut rendement.

4. Les dividendes sous pression

L’augmentation du coût du crédit augmentera en 2016 la pression sur les sociétés qui payent habituellement de gros dividendes. De nombreuses sociétés ont exploité le crédit bon marché pour augmenter leurs profits en rachetant leurs propres actions et en rémunérant leurs investisseurs via les dividendes. L’augmentation du coût du crédit compliquera ces stratégies. (…)

5. Les marchés surévalués

Le FTSE 100 a baissé de 13 % en août. L’indice s’est replié de 3,5 % depuis le début de l’année. Malgré tout, il ne s’agit toujours pas d’une bonne affaire. Il devra baisser bien plus pour redevenir attractif. (…)

6. Les flux mondiaux des capitaux

Les marchés actions mondiaux devront faire face à des difficultés supplémentaires lorsque les fonds souverains, qui ont injecté des liquidités dans des titres, seront forcés de vendre afin de boucher les trous de leur budget. Du tout-puissant fond souverain norvégien à celui du Qatar en passant par celui de l’Arabie Saoudite, les cours actuels du pétrole leur font perdre de l’argent.

Cette aspiration assourdissante est l’inversion d’une tendance durant laquelle les flux de pétrodollars ont arrosé les marchés actions occidentaux pendant deux décennies. Les ventes vont s’accélérer l’année prochaine augmentant toujours plus la pression sur les marchés actions mondiaux.

Dates clés de 2016

Le ton économique de l’année 2016 sera donné le mois prochain en l’espace de deux semaines cruciales. La première date-clé est le 4 décembre 2015 qui correspond la prochaine réunion de l’OPEP. La seconde est le 17 décembre 2015 soit la prochaine réunion du comité de la Fed.

Si l’OPEP maintient les volumes de production actuels et que les taux américains sont relevés, les investisseurs peuvent s’attendre à de nouvelles pertes l’année prochaine. Les marchés mondiaux sont très mal préparés à une réévaluation du risque après des années d’endettement sans conséquence.

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Article de Casey Research, publié le 29 septembre 2015 :

« Le marché obligataire est en mode alerte… Les meilleurs investisseurs surveillent de près le marché obligataire pour savoir vers où la bourse et l’économie en général se dirigent. Le marché obligataire, sur lequel les sociétés et les pays empruntent, est bien plus massif que les marchés actions. Lorsque des fissures apparaissent dans les fondations économiques d’un pays ou d’un secteur, des signes sont visibles en premier lieu sur le marché obligataire.

Actuellement, l’augmentation de l’écart des taux sur le marché obligataire indique que l’économie est en difficulté. Depuis juillet, le taux des obligations de qualité a augmenté tandis que celui des obligations américaines a baissé.

Les obligations de qualité sont émises par des sociétés à la situation financière saine. Habituellement, lorsque l’économie est forte et que les investisseurs ont confiance dans la capacité de remboursement des emprunteurs, les taux des obligations de qualité évoluent de concert avec ceux des Treasuries. Ces obligations sont considérées comme une valeur refuge car leur valeur est garantie par la capacité du gouvernement à taxer 320 millions d’Américains.

Mais comme vous pouvez le voir ci-dessus, les taux des obligations de qualité grimpent tandis que les taux des obligations américaines baissent.

Vous n’entendrez pas les journalistes de CNBC le mentionner, mais les investisseurs professionnels observent cet écart quasi quotidiennement. C’est dire son importance. Cet écart est en bonne voie de s’accentuer pour la seconde année consécutive… pour la première fois depuis la dernière crise financière de 2007 et 2008. (…)

D’autres messages désagréables sont émis par le marché obligataire

Dimanche dernier, Bloomberg Business a déclaré que l’écart entre les obligations pourries et les Treasuries n’a plus été aussi important depuis 2012.

Les obligations pourries (junk bonds) sont des actifs risqués qui offrent un rendement élevé. Les sociétés qui les émettent sont généralement dans une situation financière bancale… Ce qui explique pourquoi elles doivent payer des taux d’intérêt plus élevés.

Les effets d’un ralentissement économique se manifestent le plus souvent à travers ces sociétés avant d’atteindre les entreprises plus stables. Un marché des obligations pourries qui vacille est donc un signe annonciateur de ce qui attend le reste de l’économie.

Voici ci-dessous les évolutions de l’ETF iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond (HYG), l’ETF obligations pourries. HYG a baissé de 6 % le mois dernier.

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Le marché obligataire réagit à 7 années d’argent facile

La Fed a baissé ses taux à presque zéro en décembre 2008. Elle les a maintenu ainsi jusqu’à aujourd’hui. Le taux directeur de la Fed affecte pratiquement tous les autres taux d’intérêt. Les taux des crédits hypothécaires, des prêts étudiants et des obligations d’entreprises sont tous très proches de leur plus bas record.

Malgré l’augmentation du coût du crédit pour les entreprises, emprunter de l’argent reste très bon marché aujourd’hui. Comme l’a écrit le Washington Post la semaine dernière :

« Les taux sont aujourd’hui plus bas que durant l’époque de Roosevelt, de Napoléon, d’Henri VIII, de Gengis Khan, de Charlemagne, de Jules César, d’Alexandre le Grand ou même d’Hammourabi. Ou, si vous souhaitez dater la chose, au plus bas depuis que les anciens Sumériens firent les premiers crédits, remboursables en argent métal ou en céréales, en 3000 avant Jésus-Christ. »

Avec des taux d’intérêt au plus bas depuis 5000 ans…

Des millions d’Américains ne se demandent plus s’il est sage d’emprunter autant, mais plutôt combien ils peuvent obtenir. Pendant des années, aucune idée de business ne fut assez stupide pour ne pas être financée… Aucune vente de voitures à 120.000 $ à un acheteur qui ne peut pas se le permettre n’a été manquée… aucune maison surévaluée n’est resté sur le marché pendant plus d’un mois.

On appelle cela l’économie du Pays des Merveilles. 7 années de taux 0 ont gonflé les prix de presque tout. Mais les mouvements récents du marché obligataire montrent que des fissures apparaissent chez Alice.

Bill Gross pense aussi que les taux zéro ont créé un beau foutoir

Bill Gross a fondé PIMCO en 1971. Sous sa direction, c’est devenu le fonds obligataire le plus important du monde. Aujourd’hui, Gross gère son propre fonds obligataire chez Janus capital. Il est surnommé le « Bond King ». Il a déclaré :

« Des taux bas ou à zéro semblent faire des merveilles pour les prix des actifs et semblent stabiliser pour un temps les économies mais ils ont des effets pervers. Et tandis que de tels taux deviennent la norme souhaitée, les effets pervers empirent. (…)

Ils détruisent les modèles économiques, par exemple ceux des sociétés d’assurances et des fonds de pension. »

Nos lecteurs savent que le système public des retraites est voué à la catastrophe. Les caisses de retraite publiques ont fait des promesses de paiements de trillions de dollars qui ne sont pas tenables. (…) Les faibles rendements expliquent en grande partie le sous-financement de ces caisses. Les fonds de pension publics américains tablent sur un rendement de 8 % par an en moyenne. Il s’agit d’un objectif élevé dans un climat économique normal. Mais dans notre monde de taux zéro, c’est quasi impossible. L’année dernière, ces fonds ont gagné en moyenne 3,4 %.

Gross poursuit :

« Avec des taux d’obligations corporate à 2-3 %, il est évident que pour payer les retraites, les soins de santé et autres avantages sociaux futurs, les actions devront augmenter de 10 % par an afin d’atteindre les objectifs nécessaires. Un objectif purement comptable qui sera confiné à l’imagination. »

BlackRock, le plus gros gestionnaire de patrimoine du monde, opine. Il s’attend à ce que 85 % des caisses de pension américaines fassent faillite dans les 30 ans à venir. (…) »