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QE4

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hélicoptère monétaire

Article de Casey Research, publié le 25 septembre 2015 :

Les marchés émergents éprouvent des difficultés… l’ETF iShares MSCI Emerging Markets ETF (EEM), qui suit un panier d’environ 800 actions des émergents, a baissé de 23 % depuis septembre dernier. Et la situation s’est récemment empirée. EEM a décliné chaque jour durant les 7 dernières séances.

John Burbank pense que le dollar fort est le grand responsable… Burbank est le fondateur de Passport Capital, un hedge fund  qui gère 4,1 milliards de dollars. Il a gagné une fortune en pariant contre le marché immobilier américain en 2007. Le fonds principal de sa société a généré un rendement de 219 % l’année dernière. Cette année, ce fond est en positif de 15 % alors que le S&P 500 a perdu 3 %. C’est en raison de ses gros paris contre les marchés émergents que Burbank enregistre de tels résultats cette année.

Parmi ces marchés émergents on retrouve la Chine, le Brésil et la Russie, les pays principaux de cette catégorie. Burbank n’est pas optimiste pour ces pays car leurs sociétés ont emprunté des montants records en dollars, comme il l’a expliqué récemment. D’après le Wall Street Journal, le nombre de crédits libellés en dollars accordés à des emprunteurs des marchés émergents a quasi doublé depuis 2009.

Le dollar fort complique le remboursement de ces crédits

Les lecteurs assidus de Casey savent que le dollar américain s’est raffermi de 13 % par rapport aux autres devises majeures au cours de l’année dernière. Et face aux devises des pays émergents, le dollar s’est apprécié bien davantage. Le rouble russe a baissé de 41 % face au dollar au cours de l’année dernière. Le real brésilien a baissé de 36 % par rapport au dollar, tandis que la baisse du peso mexicain s’élève à 19 %.

Le dollar fort est un gros problème pour les sociétés étrangères qui ont emprunté en dollars

Un dollar plus fort complique le remboursement des crédits des sociétés étrangères libellés en dollars. Par exemple, une société russe qui a emprunté en dollars voit le poids de sa dette augmenter de 41 % par rapport à l’année dernière. Pire encore, les intérêts augmentent eux aussi.

Les sociétés des pays émergents à travers le monde connaissent cette difficulté. Bloomberg Business a rapporté que depuis de l’année, on a déjà connu plus de faillites à travers le monde que durant l’intégralité de l’année 2014.

Burbank craint la contagion aux États-Unis de la crise des émergents

Il a déclaré au Financial Times : « Tous ces troubles mondiaux finiront par revenir chez nous pour ralentir les investissements, les embauches et la consommation. Ce qui fera réaliser à la Fed qu’elle devrait assouplir davantage au lieu de raffermir sa politique monétaire. »

D’habitude, lorsque la Fed veut assouplir sa politique monétaire, elle baisse ses taux. Mais la Fed ne peut le faire car ils sont déjà proches de zéro (note : à vrai dire elle pourrait le faire, elle a déjà évoqué la possibilité de taux négatifs tandis que d’autres banques centrales les ont déjà mis en place, comme en Suède).

Burbank pense que la Fed va assouplir sa politique en lançant un nouveau round d’assouplissement quantitatif (QE).

QE est un terme de substitution à la création monétaire

Un QE n’est rien d’autre que des injections de liquidités dans le système financier par une banque centrale. Le QE1 fut lancé par la Fed en novembre 2008. Il a duré 17 mois pour des injections dans le système de 1,4 trillion de dollars.

Le QE1 n’a pas engendré de reprise économique. La Fed a donc enchaîné avec 2 QE supplémentaires, connus sous le nom de QE2 et QE3. Le dernier QE est censé avoir été arrêté en octobre 2014. À cette date, 3,5 trillions de dollars avaient été injectés. Ces QE n’ont eu que très peu d’impact sur l’économie réelle. Ils ont par contre gonflé les prix des actifs. Durant cette période, le S&P 500 a augmenté de 121 %. Depuis la fin du QE en octobre 2014, il a perdu 3 %.

Dans l’émission Closing Bell de CNBC, Burbank a expliqué comment les QE ont alimenté la frénésie des emprunts dans les marchés émergents : « Le QE a permis à de nombreuses sociétés et de pays émergents d’avoir un accès facile au crédit bon marché, chose qui était impossible sans QE. »

Les QE ont rendu l’argent bon marché. Mais maintenant qu’ils sont terminés, le dollar est devenu plus cher. Burbank poursuit :

« Alors que le dollar se raffermit, que la Chine ralentit, que le cours du brut s’effondre, tous ces événements resserrent les conditions du crédit. Les mouvements auxquels nous assistons ne sont que la recherche du prix véritable et de la réalité. Je ne vois pas pourquoi cette tendance devrait s’arrêter. Pour savoir jusqu’où ces marchés vont descendre, vous devez utiliser votre imagination… »

Si la Fed a déjà injecté 3,5 trillions de dollars, Burbank estime qu’elle devra faire bien plus pour éviter une nouvelle crise. C’est pourquoi il pense qu’elle lancera un QE4.

Nous sommes de son avis. L’économie mondiale est accro à l’argent bon marché comme un drogué l’est à l’héroïne. La crise des pays émergents est le signe que le retour même limité vers des politiques plus restrictives est susceptible de provoquer une catastrophe économique mondiale.

Alors que les marchés actions tanguent violemment, que les matières premières sont au tapis et que, chose moins discutée, le dollar index a chuté hier de 1,5 % ce qui est énorme même les hedge funds adoptent désormais une posture « à la Zero Hedge ». C’est ce même média qui rapporte que Bridgewater a prévenu ses clients que c’est le QE4 et non la hausse des taux qui sera plus que probablement décidé par la Fed :

« Dans sa dernière lettre qui vient d’être envoyée à ses clients, le patron du plus gros hedge fund du monde donne comme à son habitude un sermon à propos de l’économie qui serait une machine à mouvement perpétuel affecté par les banques centrales et dont les taux d’intérêt sont supposés doper le rendement des actifs en étant en dessous « du rendement des actifs à long terme ».

Vous conviendrez que tout cela n’est pas très excitant : jusqu’ici, le contenu était du pur Bridgewater, auquel nous sommes habitués de longue date mais cette fois-ci, il y a tout de même un passage excitant :

« Voici la situation dans laquelle nous sommes : les taux d’intérêt à travers le monde sont à 0 % ou en sont proches, les écarts de rendement sont faibles (parce que les prix des actifs ont été dopés) et les niveaux de dette sont élevés. En conséquence, les capacités d’assouplissement des banques centrales sont limitées durant une période où les risques sont plutôt considérés comme limités et que la plupart des gens sont dangereusement optimistes. Autrement dit, le risque que le monde soit proche de la fin du cycle à long terme de la dette est significatif.

C’est sur ce point que nous nous concentrons. Nous pensons que ce point est plus important que les influences cycliques sur lesquelles la Fed semble porter toute son attention. »

Nous supposons que cette sortie a pour but de justifier les préoccupations de la Fed concernant la hausse des taux tout en expliquant aussi pourquoi Yellen s’est positionnée à plus d’une occasion concernant la hausse des actifs. Et pourtant…

« Même si nous ignorons si nous avons déjà passé le point de non-retour, nous pensons qu’il devrait désormais être évident que les risques d’une contraction déflationniste augmentent par rapport aux risques d’une expansion inflationniste en raison de ces forces séculaires. Les influences du cycle de la dette à long terme ont clairement de gros effets en Chine, sur les producteurs de pétrole et les pays émergents qui sont lourdement endettés en dollars et qui possèdent énormément d’actifs libellés en dollars, au moment même où le monde dans son ensemble est largement positionné et avec un effet de levier long.

Même si, à notre avis, la Fed a trop mis l’accent sur l’importance des événements cycliques tout en minimisant les impacts des tendances à long terme, elle réagira aux événements. La Fed pourrait être tellement liée à sa volonté affichée de serrer la vis monétaire qu’il lui sera particulièrement difficile de changer son fusil d’épaule si un assouplissement quantitatif était nécessaire. »

En conclusion : « nous pensons que la prochaine grande décision de la Fed sera d’assouplir sa politique monétaire via un QE plutôt que de serrer la vis ».

C’est très curieux, car nous avions exactement fait cette prédiction depuis l’annonce du « taper » en 2013. (…) »

Alors qu’on ne cesse de nous parler de pic du pétrole et de la reprise économique, le prix du baril ne cesse de baisser. El est même repassée sous la barre des 65 $ pour la première fois depuis mai 2010, en baisse de 16 % depuis mercredi dernier, soit lorsqu’on a appris la décision de l’OPEP de ne pas réduire la production. Que se passe-t-il sur le marché de l’or noir ? Voici l’analyse de Robert Fitzwilson (article du 1er décembre 2015) :

« La fête américaine de Thanksgiving ne fut pas que la fête à la dinde, mais aussi celle du pétrole. Vendredi dernier, c’était le fameux Black Friday, le jour des soldes du lendemain de la Thanksgiving. Ce fut également un vendredi noir pour le secteur de l’énergie. Durant la session de trading réduite, non seulement le cours du pétrole a chuté, mais aussi celui de quasi toutes les actions qui dépendent du secteur énergétique.

La rengaine que l’on nous a servie en guise d’explication, c’est qu’il y a une surproduction de pétrole face à une demande en berne. On nous dit que le pétrole de la fracturation hydraulique est en grande partie responsable de la supposée surproduction, et que l’Arabie Saoudite ne ferme pas le robinet afin de pousser les prix à la baisse et de pousser les sociétés de fracturation hydraulique américaine vers la faillite.

Même si l’augmentation de la production de pétrole aux États-Unis a été dramatique, cette production supplémentaire est relativement petite par rapport à l’offre et à la demande mondiale. Celle-ci est d’environ 90 millions de barils par jour ; nous estimons que cette demande va augmenter sur un an de 3 millions de barils par jour. L’augmentation de la production américaine est fantastique, tout en étant nécessaire dans le contexte de demande que nous connaissons, mais aussi de tensions géopolitiques en Amérique du Nord, au Moyen-Orient, au Venezuela et au Nigéria. Sans parler de la production mexicaine qui semble condamnée à continuer à baisser.

La baisse du cours de ces 4 derniers mois ne peut donc apparemment pas être remise sur le compte de l’offre et de la demande. Cette rengaine est fausse. (…)

Le communiqué de l’OPEP affirme qu’aucun des participants n’était enclin à diminuer la production, alors que les seuls les Saoudiens étaient ouverts à l’idée. Cela semble logique. L’Arabie Saoudite produit de 9 à 10 millions de barils par jour, tandis qu’elle consomme sur place une bonne partie de cette production, et que cette consommation locale ne cesse de grandir. Même s’ils diminuaient la production d’un million de barils par jour, par rapport à la demande mondiale, une telle décision aurait un impact à long terme négligeable. Cela ne ferait que réduire le produit de leurs exportations, qui a déjà fortement baissé à cause de la baisse du baril de 40 $. Des prix plus bas à des volumes inférieurs déboucheraient sur des complications budgétaires encore pire. (…)

Reste à savoir qui est le coupable de cette baisse. D’après notre analyse, le responsable est probablement le même groupe qui s’est occupé de la baisse des métaux précieux et des sociétés minières. Les outils utilisés pour obtenir cette baisse furent sans aucun doute les produits dérivés utilisés pour échanger le « pétrole financier ». Vu le ratio de 20 contre 1 entre les échanges de pétrole papier et physique (estimation basse), il n’en faut pas beaucoup pour qu’un élan baissier se transforme en déroute.

Nous pensons que l’objectif était de baisser le cours du pétrole et donc aussi du gaz avant les élections américaines, tout en donnant un coup de bambou à la Russie. Les planificateurs centraux pensent pouvoir agir à leur guise, en obtenant exactement les effets escomptés. Le problème, c’est que cela ne marche pas comme cela dans la pratique, surtout pour la baisse. On dit souvent que les marchés haussiers prennent les escaliers tandis que les marchés baissiers prennent l’ascenseur. C’est particulièrement vrai pour un marché aussi important et leveragé que l’énergie.

Certains prétendent également que cette baisse de l’énergie pourrait servir à justifier un QE4. Il se peut que cela fasse partie du plan, reste à savoir comment cela s’orchestrerait dans les faits. Il est vrai que les consommateurs qui voient leur facture énergétique baisser voient leur pouvoir d’achat augmenter, mais la destination de cet argent reste incertaine. Sera-t-il utilisé pour rembourser une dette, ou pour consommer ?  (…)

Vendredi, en fin de séance, les produits dérivés se sont à nouveau déchaînés sur les métaux précieux et les actions minières. Si le vendredi est l’un des jours de prédilection des attaques, il y avait des raisons supplémentaires pour les perpétrer ce vendredi. Le référendum suisse avait lieu aujourd’hui ; il s’agissait peut-être d’effrayer les Suisses. Vu la victoire écrasante du non, la campagne de propagande fut clairement une réussite. Apparemment, le pare-feu suisse est désormais de l’histoire ancienne. Maintenant, c’est « tous à bord de l’Express Keynésien. (…) »

Le 6 octobre dernier, Jim Rickards fut interviewé par Bloomberg pour livrer ses opinions sur l’or, les manipulations monétaires et l’économie en général. Le Daily Reckoning a publié la transcription de l’interview, dont nous avons traduit les passages les plus intéressants :

Bloomberg : Jim, votre première réaction par rapport à la stabilité de l’économie, au moins relative. Les chiffres de l’emploi de la semaine dernière vous rassurent-t-ils ?

Jim Rickards : non, pas du tout. Vous voyez, le taux de participation du marché du travail baisse. Janet Yellen observe le montant des salaires réels. Oubliez le taux de chômage, il s’agit presque d’une antiquité désormais, car le taux de la population active baisse. Elle se fait du mouron pour l’inflation. Elle veut qu’il y ait de l’argent facile, créer des emplois jusqu’à ce que l’inflation soit à un bon niveau. Et sur quoi se concentre-t-elle ? Sur les salaires réels. Lorsqu’ils grimpent, cela veut dire que les gens reçoivent une augmentation. Lorsque cela arrive, cela signifie que l’inflation peut commencer à grimper.

Les salaires réels sont stables ou en baisse. En fait, depuis peu, ils baissent. Elle ne se fait donc aucun souci. Elle dispose d’une grande marge de manœuvre en raison du taux de participation au marché du travail. Les salaires réels ne vont nulle part. Elle n’a aucun souci à se faire pour l’inflation. Ce qui signifie que je ne la vois pas augmenter les taux en 2015.

Bloomberg : le problème des salaires réels n’est-il pas dû à la démographie ? Soit les plus hauts salaires qui prennent leur retraite, tandis que ceux qui entrent sur le marché du travail sont payés moins ?

Jim Rickards : il peut évidemment y avoir beaucoup de causes. Certaines sont démographiques, d’autres structurelles. Il peut y avoir débat sur ce sujet. Je pense que la réponse est à chercher des 2 côtés. Mais ce qui est important, la cause mise à part, c’est que Yellen se base sur les salaires réels, et ceux-ci sont faibles. Vous savez, nous avons 50 millions d’Américains qui dépendent des food stamps (aide alimentaire), 26 millions de chômeurs ou d’Américains sous employés, 11 millions en invalidité de travail, qui est devenue une nouvelle forme de chômage dans certains cas, et qui augmente. L’économie fondamentale est très faible pour des raisons structurelles.

Yellen tente de régler un problème structurel avec de la liquidité. Cela ne marche pas, cela ne marchera pas, c’est la raison pour laquelle les prédictions de la Fed sont complètement fausses depuis 5 ans. Idem pour le FMI, qui vient encore de revoir à la baisse ses prévisions de croissance. (…). Cela s’explique parce que nous sommes dans une dépression, et pas dans une période de redressement cyclique.

À propos du déficit américain qui baisse

On se fait des  high five à Washington parce que le déficit a été divisé de moitié durant les dernières années. Et c’est vrai, il est passé de 1,4 à 700 milliards. Mais le ratio dette/PIB continue de grimper, et c’est la seule chose qui importe. Si le numérateur augmente mais que le dénominateur baisse encore plus, cela signifie que nous avons toujours des déficits. La dette augmente plus rapidement que la croissance économique. (…)

À propos de l’or

Le cours de l’or est stable, la faiblesse est due au dollar fort. En euro, l’or se comporte très bien, car la monnaie unique a baissé. Mais soit, prenons comme étalon de l’or le dollar, voici comment cela marche.

Le QE de la Fed prendra fin ce mois ou le mois prochain. Tout le monde s’attend à ce que la Fed augmente les taux en 2015. Le grand débat est de savoir si cela aura lieu en mars, en juillet, etc. C’est absurde. Ils ne peuvent pas augmenter les taux car l’économie est trop faible. Aucun des indicateurs que suit Yellen ne lui suggère d’augmenter les taux. En fait, je m’attends au démarrage du QE4 d’ici la moitié de l’année 2015. (…)

Ils n’ont pas d’autres choix que d’utiliser la planche à billets. Mais de nouveau, ils essaient d’appliquer une solution à base de liquidité pour régler un problème structurel. Cela ne peut pas marcher, mais ils sont convaincus du contraire.

Concernant la demande pour l’or physique et le cours qui ne bouge pas

Pour l’or, il y a 2 choses : le marché papier et le marché physique. Mais regardez ce qui se passe en Chine. Je parle à des gens à Hong Kong qui me disent que les Chinois transportent de l’or avec des blindés de l’armée, il s’agit de lingots stockés en catimini, en provenance de mines, de Hong Kong, etc.

Durant les 5 dernières années, la Chine a accumulé de 3 à 4000 tonnes d’or, soit environ 10 % du total mondial qui existe. C’est énorme. Les gens disent que l’or qui quitte les coffres du GLD de Londres pour se retrouver à Shanghai, cela ne change rien, que l’offre reste la même. C’est vrai, mais l’offre flottante est par contre modifiée. L’offre à Londres est flottante, pas à Shanghai. Ce déménagement signifie que la quantité d’or physique disponible pour supporter les marchés papier diminue.