Sur la mort du pétrodollar, et ce qui le remplacera

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Nixon et les Saoud : voici le petrodollar

Le pétrodollar, l’un des piliers du système financier moderne, est en train de se fissurer, sous nos yeux. Tout a commencé il y a 7 ans. Petit à petit, ce régime est remplacé, dans un silence assourdissant, par un système que peu de gens auraient soupçonné : la vente de pétrole contre… de l’or.

Bien sûr, les lingots ne sont pas expédiés directement au producteur en guise de paiement. Mais la Chine, en achetant son pétrole en yuan et en permettant aux entités étrangères d’acheter de l’or aussi avec du yuan via le Shanghai Gold Exchange, offre cette possibilité. Ajoutez à cela la baisse des obligations américaines en portefeuille des pays producteurs de pétrole comme l’Arabie saoudite ou d’acheteurs comme la Chine, et vous avez le scénario de la chute du pétrodollar qui se déroule lentement mais sûrement. Bien entendu, un élément additionnel devra apparaître pour l’entériner : des contrats à terme sur le pétrole libellés en yuan. Or la Chine avait prévu leur lancement mais celui-ci a été reporté à plusieurs reprises, pour des motifs peu convaincants. C’est le résumé de la présentation passionnante de Grant Williams, donnée à la Mines and Metal Conference de Londres et publiée sur TfMetalsReport.com le 29 décembre 2016, qui retrace la chronologie de ces événements de prime abord déconnectés qui écrivent le scénario de la mort du pétrodollar, et de son remplacement par le « pétro-or ».

Histoire et définition du pétrodollar

L’histoire du pétrodollar commence dans les années 70, lorsque Henry Kissinger et Richard Nixon concluent un accord avec la Maison des Saoud, accord qui porte le pétrodollar sur les fonts baptismaux.

Le principe est simple. Les Saoudiens acceptent de vendre exclusivement leur pétrole en dollars américains et de réinvestir leurs surplus en dollars dans les obligations américaines. En échange, les États-Unis fournissent des armes et la garantie de la sécurité, le voisinage de l’Arabie saoudite étant plutôt risqué.

Comme vous pouvez le voir sur le graphique ci-dessous, tout allait pour le mieux.

Les achats de Treasuries des Saoudiens ont augmenté en même temps que la hausse du cours du brut et tout le monde était content (nous allons revenir sur le rectangle en pointillés bleus très vite).

La corrélation inverse entre le dollar et le brut est presque aussi parfaite qu’on aurait pu s’y attendre (jusqu’il y a peu… mais, de nouveau, nous allons aborder ce sujet plus tard).

Et, comme vous pouvez le voir ci-dessous, à partir du moment où Nixon a fermé la fenêtre de la convertibilité du dollar en or sur les doigts des Français et que le système du pétrodollar a commencé à prendre de la vitesse, les acheteurs étrangers des émissions obligataires américaines ont augmenté exponentiellement.

Avoir la matière première la plus importante du monde dont le prix est uniquement exprimé en dollars signifie que tout le monde doit disposer de réserves importantes dans cette devise afin d’en acheter, ce qui signifie aussi beaucoup d’acheteurs pour les Treasuries. Qu’il est bon d’être le roi !

En 2015, comme le graphique suivant le montre assez clairement, les étrangers possédaient pour environ six années de production mondiale annuelle de pétrole (sur base d’une production constante de 97 millions de barils par jour, ce qui est une estimation assez raisonnable selon moi).

Maintenant que nous avons planté le décor du système du pétrodollar, je vais maintenant vous demander de vous accrocher un peu. Je vous assure que l’effort mental en vaut la peine. Prêt ? Allons-y.

De retour en 2010, le président de la Banque mondiale de l’époque, Robert Zoellick, a lancé une véritable onde de choc lorsqu’il a suggéré qu’un tout nouveau système monétaire mondial ne serait peut-être pas, après tout, une mauvaise idée.

Le système qu’il avait imaginé incluait un yuan librement convertible et, suscitant la controverse, avait l’or pour pierre angulaire :

« … le G20 devrait complémenter ce programme de relance par un plan de construction d’un système monétaire coopératif reflétant les conditions économiques émergentes. Ce nouveau système devrait inclure le dollar, l’euro, le yen, la livre et un renminbi évoluant vers l’internationalisation et l’ouverture des mouvements des capitaux.

Le système devrait également considérer l’utilisation de l’or en tant que point de référence international des attentes des marchés en ce qui concerne l’inflation, la déflation et les valeurs futures des devises. Si les manuels d’économie peuvent considérer l’or en tant que monnaie du passé, les marchés utilisent aujourd’hui l’or en tant que monnaie alternative. »

Robert Zoellick, 8 novembre 2010

Dans un événement ne semblant pas être corrélé à celui-ci, deux ans plus tard l’Iran commençait à accepter le yuan en guise de paiement pour son pétrole, sur fond de sanctions américaines. Les transactions furent conclues par l’entremise de banques russes :

« L’Iran accepte le renminbi en guise de paiement pour une partie de ses livraisons de brut à la Chine… Téhéran dépense cet argent, qui n’est pas librement convertible, pour acheter des biens et des services chinois… Cet accord représente des sommes de 20 à 30 milliards de dollars par an, d’après les estimations des experts du secteur…

Les achats en renminbis ont démarré il y a quelques mois… la plupart des sommes transférées vers Téhéran transitent par des banques russes, qui empochent de grosses commissions sur les transactions.

Pékin tente de convaincre ses partenaires commerciaux d’utiliser le renminbi, ce qui dans les faits équivaut à transférer le risque du taux de change à ses partenaires vu que le cours du brut est fixé en dollars américains. Il permet également à Pékin de réduire les réserves en dollars dont la Chine a besoin. »

Financial Times, mai 2012

La clef de cet accord est que, en diversifiant de cette façon ses achats, les Chinois ont trouvé non seulement le moyen de devoir conserver moins de réserves en dollars, mais aussi de contourner complètement le système du pétrodollar.

En 2013, la pièce est clairement tombée du côté de la Banque centrale chinoise, qui a proclamé la fin de l’ère de l’accumulation d’obligations américaines :

« Ce n’est plus dans l’intérêt de la Chine d’accumuler des réserves en devises étrangères, a déclaré Yi Gang, sous-gouverneur à la banque centrale, à l’occasion d’un discours organisé par le China Economists 50 Forum à l’université de Tsinghua. L’autorité monétaire va simplement mettre un terme aux interventions normales sur les marchés des changes et élargir les écarts de fluctuation quotidiens du yuan. »

Bloomberg, novembre 2013

Oui, ce n’était apparemment « plus dans l’intérêt de la Chine » d’accumuler des réserves en devises étrangères.

Sans surprise, en 2014 les réserves mondiales de devises commencèrent leur déclin le plus rapide de ces 80 dernières années, comme vous pouvez le voir sur le graphique ci-dessous :

Cette même année, une autre pièce du puzzle fut mise en place lorsque Xu Luode, le président du fraîchement fondé Shanghai Gold Exchange (bourse d’or physique) expliquait que le prix de l’or serait fixé en yuan, ainsi que vendu dans cette devise, faisant un pas vers ce qu’il a appelé « l’internationalisation du renminbi » (pour ceux qui sont perdus avec les termes yuan et renminbi, c’est la même chose, comme avec la livre et le sterling) :

« Les investisseurs étrangers peuvent utiliser directement leurs yuans offshores pour acheter de l’or sur la plate-forme internationale du SGE, ce qui promeut l’internationalisation du renminbi…

Le Shanghai Gold Exchange va changer le marché de l’or actuel, une situation dans laquelle les acheteurs sont en Orient mais ceux qui déterminent le prix sont en Occident.

Lorsque la Chine aura le droit de faire entendre sa voix sur le marché de l’or international, le vrai prix sera révélé… »

Xu Luode, discours au LBMA, mai 2014

Il est intéressant de noter que Xu Luode a posé le diagnostic très pertinent d’un actif qui est acheté en Orient mais dont le prix est fixé en Occident, tout en assurant au monde que le véritable prix de l’or serait révélé lorsque la Chine prendra la place qui lui revient sur le marché de l’or, à savoir une position centrale.

Nous ne pouvons qu’espérer qu’il ait raison. Lorsque ce jour arrivera, les bouleversements sur les marchés de l’or mondiaux seront sans précédent.

En 2015, une autre annonce a échappé à la majorité de la planète lorsqu’il fut révélé que la société russe Gazprom allait elle aussi se mettre à vendre du pétrole contre du yuan, et qu’il y avait des négociations pour conclure des accords de paiement en roubles et yuans pour les factures de gaz naturel, rendant le besoin du dollar caduc (… des extraits d’un article du Moscow Times de juin 2015 sont cités).

Vous êtes encore avec moi ? Parfait. J’espère que vous êtes en mesure d’assembler les pièces du puzzle. Vous êtes perdus, voici un petit récapitulatif des événements clés de ces dernières années :

  • 2010 : le président de la Banque mondiale Robert Zoellick suggère de faire de l’or la référence du nouveau système monétaire mondial, qui inclurait « l’internationalisation » du yuan chinois.
  • 2012 : l’Iran accepte le yuan pour le règlement de ses factures de pétrole.
  • 2013 : la Banque centrale chinoise annonce qu’elle n’a plus besoin d’accumuler des obligations américaines.
  • 2014 : les réserves mondiales de devises baissent à un rythme jamais vu durant ces 7 dernières décennies.
  • 2014 : le Shanghai Gold Exchange démarre ses activités afin de promouvoir « l’internationalisation du yuan ».
  • 2015 : la Russie commence à vendre du pétrole en yuan.

Nous voici désormais en 2016, et le mois d’avril fut chaud bouillant, si vous avez été attentifs.

Tout d’abord, les Saoudiens ont menacé de vendre pour presque un trillion de dollars d’actifs américains, dont notamment pour 300 milliards de bons du Trésor, si la loi qui remet la responsabilité des attaques du 11 septembre sur les Saoudiens devait être ratifiée par le Congrès (article du New York Times du 16 avril 2016, le message fut délivré par le ministre saoudien des affaires étrangères, Adel al-Jubeir, à l’occasion d’une visite à Washington, de crainte que ces actifs soient gelés par les tribunaux américains).

Avec le support rare de la majorité et de l’opposition, la loi fut ratifiée, mais le président Obama utilisa son droit de veto.

Quelques jours plus tard, les Saoudiens furent à la base d’un échec apparemment surprise de l’OPEP dans sa volonté de baisser la production de pétrole, alors que les cours du brut se morfondaient à peine au-dessus des 30 $ le baril. Et seulement 48 heures plus tard, les Chinois lançaient enfin leur fixing or biquotidien, fixant le prix du métal jaune à 256,92 yuans le gramme. (…)

Comme Robin Bhar, de la Société Générale, l’a très bien compris, si la capacité d’acheter et de vendre de l’or en yuan existe uniquement dans un système monétaire fermé, sa portée est limitée. Mais, comme Ken Hoffmann de Bloomberg l’a relevé à juste titre dans son article, les choses pourraient devenir très intéressantes si l’objectif est d’offrir un plus grand rôle à l’or dans le système monétaire chinois.

Sur le graphique ci-dessous, voici le prix du pétrole, d’aujourd’hui jusqu’à avant la guerre de Sécession :

Entre 1856 et 1973, le cours du pétrole fut incroyablement stable, malgré un contexte économique, démographique et technologique probablement le plus dynamique de l’histoire.

Comment cela fut-il possible ? En bref, tout simplement parce que la valeur du pétrole était libellée en or. Cependant…

Lorsque la convertibilité du dollar en or fut annulée et que le système du pétrodollar fut instauré, le cours du brut a été multiplié par 50 en seulement 35 ans.

Mais que penser de la chute du prix tout à droite, à côté du point d’interrogation ? Nous allons y arriver, je vous le promets.

Désormais, si vous vous souvenez du graphique ci-dessous et l’énorme offre en Treasuries par rapport au pétrole, eh bien lorsque nous ajoutons les plus ou moins 100 trillions de dollars nécessaires pour les pensions et la sécurité sociale des baby-boomers que les États-Unis devront payer, vous l’avez deviné, avec davantage d’émissions obligataires, le graphique change quelque peu (le cercle rouge que vous voyez sur le second graphique est le même que celui du premier…) :

Ouh là là !

On ne s’avance pas trop en disant que même par rapport au pétrole, et même sans les investissements dans les infrastructures de Trump, les bons du Trésor américains seront… abondants dans les années à venir.

À l’inverse, si nous observons la valeur de l’or par rapport aux Treasuries dans les mains d’entités étrangères, on peut voir une histoire complètement différente.

Durant la présidence de Reagan, les obligations américaines étaient garanties à 132 % grâce aux réserves d’or du pays. Aujourd’hui, ce pourcentage a baissé jusqu’à seulement 4,7 %.

Si nous faisons la même chose et que nous prenons en compte les 100 trillions de dollars de promesses liés aux prestations sociales, comme vous pouvez le voir sur le graphique suivant cette garantie tombera à 0,3 % en 2025. Le second graphique, montrant le portefeuille d’obligations américaines de la Chine, ne devrait être une surprise pour personne.

Oui, les Chinois ont commencé à faire ce qu’ils avaient promis de faire, dès qu’ils ont fait cette promesse.

Désormais, la suite de cette présentation propose toute une série de graphiques mettant en exergue l’activité récente sur les marchés obligataires américains, des obligations d’entreprise, des obligations des agences et des titres.

Les ventes de Treasuries par les Chinois sont régulières depuis ces trois dernières années (1) …

… Tout comme leurs ventes de titres américains (2) depuis 2015 après avoir plafonné en 2013 lorsque le désinvestissement obligataire commença simultanément, alors que les ventes chinoises d’obligations d’entreprise (3) se sont accélérées durant la même période…

Et maintenant, alors que les tensions vont crescendo et que les contre-courants sont de plus en plus difficiles à cerner, devinez qui d’autre s’est mis à vendre ?

Oui, les Saoudiens sont des vendeurs réguliers d’obligations américaines (5) … et ils sont encore plus agressifs en ce qui concerne les titres américains (6).

Simultanément, en prenant du recul, on voit que les achats nets de Treasuries par l’étranger, d’après les statistiques du TIC, sont clairement dans une tendance baissière depuis 2009 (7), surtout durant ces trois dernières années.

Si nous observons la somme des ventes sur les 12 derniers mois (8), nous pouvons voir une baisse encore plus marquée…

… Et si nous observons la demande officielle nette pour les Treasuries depuis 1979, l’étendue et la portée du changement sont évidentes, tout comme le sont les catalyseurs pour l’accélération de cette tendance :

Regardez attentivement le dernier graphique les amis, particulièrement dans le contexte d’un marché obligataire haussier et de la demande pour les Treasuries que nous avons connue durant 2015 et 2016…

Simultanément, les Russes, qui rappelez-vous vendent désormais du pétrole aux Chinois contre du yuan, ont augmenté à nouveau leur rythme d’acquisition d’or, les dernières statistiques mensuelles établissant un nouveau record…

… L’augmentation du rythme de ces achats est évidente lorsque nous observons les achats moyens mensuels d’avant 2013 et d’après les accords mis en place par les différentes parties. Désormais, la compréhension du graphique suivant est cruciale, car la valeur de marché des réserves d’or de la Russie montre à quel point leur accumulation de métal fut importante pour les finances du pays durant ces deux dernières années…

… L’augmentation du cours a permis d’amortir les effets, parmi d’autres choses, du renflouement du rouble.

Comme vous pouvez le voir grâce à la ligne verte, les réserves d’or de la Russie libellée en roubles ont explosé alors que la devise du pays faiblissait, ce qui a déconcerté les oiseaux de mauvais augure annonçant la fin de la Russie en raison du net déclin de ses revenus pétroliers :

« Voici pourquoi la gouverneur Elvira Nabiullina n’est pas pressée de racheter des devises étrangères après une pause de huit mois : la plus grosse hausse trimestrielle de l’or depuis 1986 a effacé toutes les pertes enregistrées par la Banque de Russie suite au sauvetage du rouble il y a plus d’un an.

Tandis que la hausse de 9 % du rouble de cette année a laissé penser que la banque centrale allait se remettre à acheter des devises à nouveau, ses décideurs ont au contraire utilisé 13 mois pour acheter de l’or et porter les réserves de la banque de Russie à plus de 380 milliards de dollars pour la première fois depuis janvier 2015. »

Bloomberg, 3 avril 2015

Il est important de noter que les Russes peuvent désormais vendre du pétrole aux Chinois contre du yuan, avec lequel ils peuvent acheter de l’or directement via le Shanghai Gold Exchange, ce qui a complètement changé les règles du jeu pour les Russes. Et ces changements se reflètent là où ils sont les plus importants, sur les marchés de l’énergie, sur lesquels les dynamiques de l’offre et de la demande se métamorphosent lentement, mais en plein jour.

Depuis août, la Russie a dépassé l’Arabie saoudite en tant que plus gros exportateur de pétrole vers la Chine. (….)

… Quelque chose que les Saoudiens ne pouvaient accepter sans broncher. Bien au contraire, ils ont redirigé leurs efforts pour augmenter ce qu’ils appellent « leur support politique et stratégique » à la Chine.

J’espère que vous êtes toujours avec moi, car nous allons désormais placer la dernière pièce de ce magnifique puzzle, la pièce qui relie tous ces éléments qui semblent déconnectés : les propres contrats à terme sur le pétrole de la Chine, qui seront libellés en yuan et échangés au Shanghai International Energy Exchange, un contrat en yuans qui sera complètement convertible :

« Bloomberg, 5 novembre 2015 : d’ici la fin 2015, la Chine, premier importateur mondial de pétrole depuis avril, pourrait lancer ses propres contrats à terme.

L’idée est de créer un rival chinois aux 2 contrats les plus populaires du monde : le West Texas Intermediate, de la Bourse de New York, et le Brent Crude Futures, de la Bourse de Londres.

Le contrat libellé en yuan sera échangé au Shanghai International Energy Exchange pour devenir le premier contrat matières premières chinois disponible pour les investisseurs étrangers alors que la Chine souhaite promouvoir l’utilisation de sa devise à l’international. (…) »

Comme vous pouvez le constater à la date de cet article, la création de ces contrats a été postposée à plusieurs reprises, officiellement pour des raisons comme la volatilité des marchés actions en Chine. Mais il y a peut-être des choses qui se passent en coulisse provoquant ce retard. Car lorsque ces contrats existeront, les choses vont changer. De façon dramatique.

En attendant, les Chinois ont dépassé les Américains en tant que plus gros importateur du monde de pétrole, ce qui ne fait que renforcer la place de la Chine sur les marchés du pétrole et la probabilité de la voir lancer ses propres contrats à terme, tôt ou tard.

Donc, nous avons le plus gros exportateur de pétrole (la Russie) qui traite directement en yuan avec le plus gros importateur du monde. Et la Russie dispose de la capacité de convertir en or le produit de ses ventes via le Shanghai Gold Exchange alors que les statistiques d’achats de métal de la Russie semblent indiquer qu’elle profite autant que possible de cette possibilité.

Actuellement, la possibilité de payer du pétrole en or n’est disponible qu’en Russie et en Iran, ce que les Américains considèrent sans aucun doute comme le « panier des déplorables »… Mais essayez d’imaginer ce qu’il se passera lorsqu’un contrat pétrolier totalement convertible sera réalité ?

Soudainement, la possibilité de fixer le prix du pétrole en or sera disponible pour tout le monde. Et vu la hausse des tensions entre les Saoudiens et les États-Unis ainsi que la promesse de ces premiers de fournir « un support politique et stratégique » à la Chine, il est aisé de comprendre pourquoi un tel système serait attrayant pour les Saoudiens, par exemple.

Quoi qu’il se passe, la création de ce contrat créera une opportunité d’arbitrage mondial qui permettra à tout producteur de pétrole d’obtenir en contrepartie de l’or. Et quiconque souhaite acheter du pétrole bon marché pourra acheter de l’or bon marché en Occident pour l’expédier vers Shanghai ou Hong Kong et le vendre en yuan.

Des lieux comme Tokyo, Séoul et Dubaï sont déjà en train d’ouvrir des marchés de l’or. Ils discutent également de l’intégration de leur marché naissant à la Bourse de Shanghai, qui est rapidement devenue la Bourse or qui livre le plus de métal physique au monde.

Cela dit, si cet arbitrage devait commencer à avoir lieu de façon significative, le marché du brut étant bien plus important que celui de l’or, cela deviendrait rapidement évident à travers le ratio entre les deux matières premières…

… Ce qui, de façon très intéressante, est précisément ce qui s’est passé depuis le pic des réserves mondiales de 2014 et l’accord sino-russe visant de facto à échanger du pétrole contre de l’or. Ces conditions en place, le ratio or/pétrole a grimpé pour atteindre son plus haut niveau en 80 ans (voir le graphique suivant).

… Ce qui nous ramène tout droit vers le point d’interrogation du second graphique que nous avions laissé de côté au début de cette présentation :

Les mouvements récents du cours du pétrole ressemblent furieusement à un signe montrant que le mouvement du retour de la valorisation du pétrole en or est en marche.

Ce mouvement, s’il a véritablement bien lieu au-delà de la surface, couplé aux possibilités infinies émanant de la convertibilité totale éventuelle du yuan sous les auspices d’un contrat pétrole de Shanghai, laisse les nations productrices de pétrole avec un choix plutôt évident pour la première fois depuis près d’un demi-siècle — un choix rendu parfaitement clair par les deux graphiques suivants :

Si vous êtes un pays producteur de pétrole, est-ce que vous :

– minimisez votre production afin de maximiser vos avoirs de l’un des actifs les plus abondants et les plus faciles à produire du monde – les obligations américaines – comme ce fut le cas pendant les 40 dernières années… en sachant très bien que, avec les obligations dues par les États-Unis dans la décennie à venir, elles devront être émises en plus grand nombre, et même en quantités astronomiques ?

– ou est-ce que vous maximisez votre production afin d’obtenir la plus grosse part du marché du premier consommateur de brut du monde, et, grâce à la capacité d’acheter de l’or avec du yuan, donc en maximisant vos réserves d’un actif tangible, rare, impossible à créer à partir de rien et qui est de plus l’un des actifs les plus sous-évalués du monde, tout en étant l’un des plus sous-évalués par rapport aux obligations américaines depuis quelques décennies ?

Avec une production annuelle de 180 milliards de dollars, l’or est de loin le marché « métal » le plus important de la planète en termes de valeur.

Cependant, ce chiffre fait pâle figure à côté de celui du marché du pétrole, qui est 10 fois plus important que celui du métal jaune.

Si nous évoquons la possession annuelle moyenne de Treasuries par des entités étrangères durant ces deux dernières années, nous voyons que « l’autre » actif est encore d’une tout autre magnitude.

Alors, lequel de ces actifs a de la valeur en vertu de sa rareté ? Vu le choix qui se pose, quel actif privilégieriez-vous ?

Les obligations américaines, qui peuvent être émises selon le bon vouloir du gouvernement américain et, comme décrites par la Securities Industry and Financial Markets Association, « vu que ses obligations de dette sont garanties par «la foi et la solvabilité» du gouvernement, et donc par sa capacité de percevoir l’impôt et d’émettre la monnaie, les titres US Treasuries — ou Treasuries — sont souvent considérés comme le plus sûr des actifs. Le marché les considère comme ne présentant quasi aucun «risque de solvabilité», ce qui signifie qu’il est très probable que vos intérêts et le principal seront remboursés pleinement et dans les temps. »

Et quid du pétrole, que les Saoudiens, par exemple, peuvent simplement extraire du sol à volonté à un coût légèrement en dessous de 10 $ le baril ?

Ou l’or, une matière première qui est limitée en quantité, qui s’échange à un plus bas record par rapport à l’offre en Treasuries et qui non seulement est de plus en plus difficile et onéreux à produire, mais qui est dans le collimateur non seulement des banques centrales des deux plus gros producteurs mondiaux, mais aussi du plus grand importateur et du plus grand exportateur de pétrole ?

1 Commentaire

  1. […] Le second point est l’incorporation de l’or en tant que monnaie de règlement pour faciliter les échanges entre les nations productrices de pétrole et le plus gros importateur d’hydrocarbures, la Chine. La Russie, l’Arabie saoudite et l’Iran vendent la majorité de leur énergie à la Chine en yuans convertibles en or via le SGE. Ce flux représente un pourcentage significatif et en progression du commerce pétrolier mondial, le plus important des matières premières (note : pour comprendre ce mécanisme, qui est en train de provoquer le détricotage du pétrodollar, lire notre dossier sur la mort du pétrodollar, et ce qui le remplacera). […]

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