L’apostasie néo-zélandaise sonne le glas de l’ère des banquiers centraux modernes

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Le culte de l’objectif d’inflation est né à la fin des années 80 en Nouvelle-Zélande. On pourrait dater sa mort 30 ans plus tard suite à un pivot idéologique remarquable qui a eu lieu dans ce même pays, entraînant la fin de l’ascendant des banques centrales à travers le monde.

Espérons que ce grand égarement monétaire se soit grillé tout seul. Dans des circonstances malheureuses, une telle doctrine est la formule idéale pour obtenir des bulles financières et des cycles économiques perturbés. Or, c’est exactement ce que les événements ont manigancé.

Claudio Borio de la BRI estime que la caste des banquiers centraux s’oriente avec une boussole dont l’aiguille est cassée. Des forces mondiales puissantes ont anéanti le vieux modèle de la courbe de Phillips. Les prévisions des banques centrales s’avèrent erronées les unes après les autres. « En toute honnêteté, que savons-nous vraiment du processus de l’inflation ? », a-t-il déclaré.

Pour la Nouvelle-Zélande, trop c’est trop. Jacinda Ardern, la fraîchement élue Première ministre de gauche, souhaite pousser une réforme du fameux mandat de la banque centrale nationale. À l’avenir, ses objectifs seront l’emploi et les prix à la consommation. Selon elle, le « capitalisme a échoué ». Je reformulerais sa complainte en critique de l’orthodoxie des banques centrales.

Ce sont en fait leurs politiques monétaires qui ont échoué. La FED, la BCE et la BoJ, ensemble, ont créé un environnement durant ces 25 dernières années qui ont encouragé les banques, les caisses de retraite privées, les sociétés d’assurance vie et les investisseurs à prendre des risques extrêmes. L’hypermondialisation et la dérégulation des flux de capitaux ont fait le reste.

Le péché originel des banquiers centraux remonte aux années 90, lorsque les taux d’intérêt furent maintenus trop bas pendant trop longtemps, alors que ce « choc de l’offre » censé arriver une fois par siècle mettait l’économie mondiale sens dessus dessous. Les contorsions encore plus curieuses de ces dernières années découlent de jeux d’apprentis sorciers avec la structure intemporelle des taux. C’est pourquoi les banques centrales du G4 ont dû créer pour 14 trillions de dollars de monnaie afin de maintenir le navire à flot, ou pourquoi les taux de la BCE sont aujourd’hui de -0,4 %.

La logique visant à construire un ordre financier autour d’une variable aussi arbitraire que l’inflation n’a jamais eu de quoi séduire. Ce besoin technocrate d’influer sur les prix est un changement radical par rapport au rôle historique des banques centrales, à savoir assurer la stabilité financière et agir en tant que prêteur de dernier recours en cas de crise.

Les conséquences pratiques furent manifestement calamiteuses. Il est très pratique pour les banques centrales de blâmer les spéculateurs et les banques commerciales pour la bulle Internet de la fin des années 90, la bulle des subprimes ou celle de la dette souveraine européenne dans les années 2000. La vérité plus profonde est que les autorités elles-mêmes sont à la base de ce qui s’est produit. Elles ont brouillé les instruments. Elles ont mis au point la structure des incitants.

Il ne s’agit pas d’une critique de la banque centrale de la Nouvelle-Zélande. Contrôler l’inflation était tout à fait logique pour ce pays à la fin des années 80, après 50 années d’inflation annuelle à 2 chiffres. Il s’agissait du socle dont elle avait besoin pour casser la psychologie de l’inflation. Cela avait parfaitement marché.

Cependant, ceux qui ont imité la Nouvelle-Zélande ont ignoré les leçons qui avaient déjà été tirées. Influencés par le traumatisme de la Grande inflation des années 70, ils ont oublié ce qui peut se produire lorsque l’inflation baisse naturellement en raison d’une augmentation de l’offre comme dans l’Amérique des années 20, durant l’ère de la Ford Model T, de l’électrification et des chaînes de production des usines. La baisse des prix occulta des dangers naissants. L’explosion folle de l’immobilier en Floride et des actions de Wall Street ne fut pas entravée.

Le Japon a connu une situation similaire dans les années 80. Le gouverneur de la BoJ Yasushi Mieno a confessé plus tard que la plus grande erreur de sa banque fut de supposer que l’on pouvait poursuivre les stimulations monétaires alors que l’inflation baissait. Le résultat fut la bulle du Nikkei. Le terrain de 9 acres de l’ambassade britannique à Tokyo valait, au pic de cette folie, plus que l’intégralité du comté de Shropshire. M. Mieno a ensuite averti ses collègues que les pires bulles financières se développent lorsque l’inflation est basse. Personne ne l’a écouté.

Vers la moitié des années 90, la plupart des banques centrales de l’OCDE avaient mis en place un objectif d’inflation. Et lorsque les chiffres refusaient d’obéir, elles agissaient. La chute du communisme et l’ouverture de la Chine ont soudainement ajouté 2 milliards d’individus à l’économie mondiale ouverte. Les multinationales furent en mesure de faire baisser les coûts en délocalisant vers des contrées à la main-d’œuvre moins chère. Un tsunami de biens bon marché déferla sur les marchés occidentaux, en provenance de l’Asie émergente et de l’Europe de l’Est.

Autoriser une déflation bénigne

Il est clair, avec le recul, que les banques centrales auraient dû laisser les prix baisser gentiment, autoriser une « déflation bénigne », similaire aux épisodes plus roses de progrès technologiques durant le XIXe siècle et son standard or, bien avant que les niveaux de dette rendent une telle politique impossible. Deux décennies plus tard, le ratio mondial de dette a atteint un niveau sans précédent de 327 % du PIB. La BRI appelle cela le « piège de la dette ».

Les banques centrales interprètent erronément le double choc déflationniste de la mondialisation, « l’effet Amazon » et « l’effet Chine ». Envoûtées par les signaux trompeurs des prix à la consommation, elles ont maintenu des politiques monétaires trop accommodantes qui ont permis la libre formation de bulles financières. Pourtant, elles interviennent toujours trop agressivement pour nettoyer les dégâts suivant chaque krach financier.

Les conséquences de cette asymétrie n’ont pas créé que des risques moraux, comme « l’effet Greenspan, Bernanke ou Yellen ». La BRI suggère qu’ils ont peut-être engendré le plus gros casse-tête de l’histoire monétaire moderne : la baisse incessante des « taux d’intérêt naturels ». Les taux réels ne cessent de baisser à chaque cycle. Il s’agit d’une dynamique qui s’autoalimente. Selon Monsieur Borio, « les taux bas appellent les taux bas ».

le piège des taux bas

Après 9 années d’expansion économique mondiale, les taux des Treasuries à 10 ans, la référence mondiale du loyer de l’argent, sont toujours de seulement 2,36 %. Jusqu’en 2024, les Bunds affichent des taux négatifs.

Alan Greenspan et Ben Bernanke ont leur alibi : les excès d’épargne asiatique ont inondé le système international et poussé à la baisse le prix du crédit. C’est devenu une orthodoxie. « Cette opinion est tellement envahissante qu’elle fait presque désormais partie des meubles : on l’accepte sans la remettre en question », a déclaré Monsieur Borio.

Comme pour toute orthodoxie, il y a un fond de vérité. Elle a cependant brouillé les cartes et permis aux banques centrales d’avoir une excuse toute trouvée. Elles peuvent justifier l’explosion des valorisations des actifs, notamment en parlant vaguement des déformations du capitalisme léniniste de la Chine, d’éthique confucéenne ou encore d’un improbable choc exogène en provenance de Mars. Cela leur a permis de trop se focaliser sur l’inflation pendant bien trop longtemps.

La Première ministre Ardern est le canari dans la mine. Ce fut ce même parti travailliste néo-zélandais qui a inventé ce qui allait devenir la mondialisation avant qu’elle ne soit piratée par les élites pour ensuite commencer à dérailler.

Ce parti souhaite désormais réinstaurer la primauté de la démocratie en mettant un terme aux excès, notamment en interdisant l’achat de propriétés immobilières par des étrangers. L’axe mondial est en train de pivoter.

Source : article d’Ambrose Evans Pritchard, publié le 1er novembre 2017 sur le site du Telegraph