Inflation ou déflation ? La pandémie divise monétaristes et nouveaux keynésiens (Pritchard)

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La Federal Reserve met de l’huile sur du petit bois sec, tout comme les autres banques centrales du G10. Il faudra simplement l’étincelle de la reprise post-coronavirus pour déclencher un incendie inflationniste des actifs. Il sera ensuite suivi par un bond de l’inflation des prix à la consommation en 2021 et au-delà, soit lorsque les effets à retardement de ces stimulations monétaires trouveront leur chemin dans l’économie.

Il s’agit du verdict de plus en plus vocal que l’on peut entendre de la part de la fraternité monétariste des deux côtés de l’Atlantique. Il est en conflit avec l’establishment des nouveaux keynésiens qui sont responsables des politiques économiques de la plupart des pays de l’OCDE.

« Les banquiers centraux craignent la déflation. De mon côté, je crains que nous nous dirigions vers une inflation à 2 chiffres, particulièrement aux États-Unis où l’augmentation de la masse monétaire a été la plus extrême », a déclaré le professeur Tim Congdon, de l’Institute of International Monetary Research.

« Cela n’a rien à voir avec la période post 2008, lorsque le système bancaire était paralysé et que nous avions simplement besoin de QE pour empêcher la contraction de la masse monétaire. Je ne sais pas quelle sera la séquence des événements des trimestres à venir, mais l’histoire monétaire montre de façon écrasante que ces stimulations auront des conséquences inflationnistes », a-t-il ajouté.

Simon Ward de Janus Henderson a déclaré que la hausse de l’épargne agit comme un ressort compressé pour la consommation et les investissements. Il se déploiera sur l’économie lorsque la confiance reviendra.

« Toutes les mesures de la masse monétaire explosent en ce moment, a-t-il complété. Nous aurons tellement d’argent désireux d’acheter des biens trop rares, ou des actifs trop rares. Tout ceci va commencer dans les marchés. Une année plus tard, nous verrons l’inflation apparaître. »

Le reproche implicite qui est fait est que les autorités financières ont réagi de façon excessive à la pandémie. Désormais, les banquiers centraux sont des prisonniers politiques, menottés et bâillonnés. Les monétaristes affirment que l’ampleur énorme des QE et des stimulations fiscales, désormais ne faisant plus qu’un, va surpasser les coûts économiques du choc du Covid-19, peu importe le scénario.

Le professeur Congdon explique que la masse monétaire au sens large américaine (M2) n’a jamais crû aussi rapidement en temps de paix. Il y a bien eu des épisodes similaires durant la Révolution américaine des années 1770 et la guerre de Sécession, mais c’est du jamais vu depuis le XXe siècle.

La croissance reconstituée de M3 (la FED ne publie plus ce chiffre) est de 80 % à un rythme annualisé depuis la mi-mars. Cette croissance est moins extrême en zone euro, au Royaume-Uni et au Japon. Mais elle reste sans précédent depuis la Seconde Guerre mondiale.

Selon le professeur Congdon, ces stimulations devraient se poursuivre jusqu’à l’approche des élections américaines. Les démocrates proposent un nouveau chèque de 6.000 $ pour les ménages. Une mesure qui coûterait 3 trillions supplémentaires.

M. Ward explique que les partisans de ces mesures affirment que leurs effets inflationnistes sont annulés par la chute énorme de la vélocité de la monnaie. « Mais cela n’a lieu que parce que les gens sont confinés, déclare-t-il. Lorsqu’ils vont recommencer à sortir de chez eux, ils vont consommer. »

« La vélocité de la monnaie va à nouveau grimper alors que la création monétaire va très certainement devenir permanente. Y a-t-il quelqu’un pour croire que notre moisson actuelle de banquiers centraux « indépendants » est prête à inverser leur QE alors que la crise commence à s’éteindre ? »

Michale Darda de MKM Partners affirme que les mesures d’urgence, déployées sous la forme du CARES Act, ont augmenté le revenu des Américains de 2 trillions durant le mois d’avril. Ces stimulations préventives dorment sur des comptes en banque. C’est pourquoi le taux d’épargne des ménages US a explosé à 33 %, un niveau record.

Il s’agit d’un contraste énorme avec la Grande Dépression, lorsque le taux d’épargne fut négatif, que la population dut puiser dans ses réserves. « Dans un tel contexte, nous pensons que les fondations pour une reprise plus rapide et plus forte sont en place », a déclaré.

Chetan Ahya de Morgan Stanley affirme qu’un rebond « en V profond » est déjà en train de gagner en traction en raison des effets des stimulations fiscales, qui ont fait exploser les déficits à 24 % du PIB aux États-Unis, 14 % au Japon et 15 % en Chine. La banque est désormais largement optimiste. Tout comme Goldman Sachs.

La FED estime en revanche que le choc du coronavirus va engendrer des dégâts structurels durables. Il faudra plusieurs années aux entreprises pour reconstituer leur trésorerie, pour recréer les emplois perdus. « Le choc du coronavirus sera désinflationniste (sic) et non inflationniste », a déclaré Richard Clarida, stratégiste de premier plan de la FED.

Son président, Jay Powell, craint de nouvelles vagues, si bien que la récession pourrait se transformer en quelque chose de plus dangereux. « Je pense qu’une seconde vague plomberait vraiment le moral des ménages », a-t-il ajouté.

Contrairement à la Seconde Guerre mondiale, la pandémie n’a pas détruit l’infrastructure industrielle et économique. La capacité de l’offre est donc intacte. Mais elle a détruit une partie de la demande. Elle a forcé de petites et de grandes entreprises à s’endetter pour survivre. Cette dette doit être remboursée. De ce point de vue, il s’agit en quelque sorte de résultats qui sont consumés à petit feu.

Le marché obligataire est dans le camp du scénario de la déflation. Il envoie un signal très différent de celui des marchés actions exubérants. Le taux de l’obligation référence sur 10 ans protégée contre l’inflation s’est effondrée à -0,48 %. Ces rendements ne suivent pas ceux des marchés actions. Ils ne confirment pas du tout le scénario de la reprise.

Olivier Blanchard, ancien économiste en chef du FMI, pense que les gens vont s’accrocher à leur épargne pendant longtemps, de crainte de perdre leur emploi. De nombreuses entreprises des secteurs décimés doivent panser leurs blessures. Il n’y aura pas de hausse des investissements, car il n’y a rien à reconstruire. À vrai dire, les entreprises auront besoin de davantage d’aides fiscales et monétaires désastreuses.

Deux forces gigantesques se sont télescopées. Des mesures inédites ont été prises pour contrer un choc sans précédent. Le scénario qui va prévaloir va dépendre des développements futurs de la pandémie.

Sans nouveau confinement, les monétaristes et les optimistes auront raison. Si les déconfinements sont des échecs et que de nouvelles mesures restrictives doivent être prises pour combattre de nouvelles vagues de cas, les effets récessionnistes vont probablement prendre une nouvelle forme pour précipiter une crise de la dette.

Pour les monétaristes et les nouveaux keynésiens, il s’agit d’un duel entre deux visions complètement différentes et incompatibles du fonctionnement de l’économie. Personnellement, je ne me prononce pas. Mais je veux bien tenir leur veste pendant qu’ils se battent.

Source : Telegraph