Fin du QE de la BCE alors que le boulot n’est pas terminé (Pritchard)

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BCE, euro et Mario Draghi

La Banque centrale européenne va mettre un terme à son programme d’achats de dette publique de 2,6 trillions ce mois, malgré l’accélération du ralentissement économique dans la zone euro et l’absence de toute marge pour contrer un éventuel choc déflationniste.

Cette campagne choc faite de stimulations d’urgence longue de 4 années a permis de sauver le système bancaire européen et de tirer l’Europe de l’ornière économique. En revanche, elle a échoué dans sa tentative de donner à l’économie suffisamment de traction pour qu’elle puisse croître naturellement par la suite.

L’inflation de base reste clouée au sol à 1,1 %. Un niveau aussi bas, alors que nous sommes si loin dans le cycle économique, pose le risque de la déflation ainsi que d’une dynamique mortelle de la dette durant la prochaine récession.

Mario Draghi, le président de la BCE, a dit que l’assouplissement quantitatif fut un succès retentissant vu les circonstances. Que ce fut le seul « vecteur de la reprise » à des moments cruciaux.

Ses détracteurs affirment que la BCE a attendu trop longtemps lorsqu’elle a lancé son QE au début de l’année 2015, soit 6 ans après la FED. Elle a ainsi permis aux forces déflationnistes de s’installer dans certains pans du système. La BCE pourrait être désormais coincée. La porte se ferme alors que le cycle économique mondial tire à sa fin.

Monsieur Draghi a pointé les risques de ralentissement de l’économie tout en restant fidèle à son analyse affirmant que le ralentissement brusque de ces derniers mois n’est qu’un contretemps engendré par des facteurs ponctuels et les bouleversements du secteur automobile. La BCE a ajusté légèrement ses prévisions de croissance, mais elle table toujours sur 1,7 % l’année prochaine.

« Ce sont les discours lénifiants habituels de la BCE », a déclaré Ashoka Mody, ancien responsable des programmes de renflouement interne du FMI pour l’Europe. « Ils sous-estiment sérieusement l’ampleur du ralentissement. Les effets des stimulations chinoises s’évaporent, c’est en train de provoquer un ralentissement mondial avec des effets domino sur l’ensemble de l’économie. »

Le professeur Mody, qui enseigne aujourd’hui à l’université de Princeton, a qualifié cette proclamation de victoire de grave erreur de politique. Tout comme l’arrêt des stimulations alors que les objectifs d’inflation n’ont pas été atteints et que la croissance est en train de fondre.

L’Italie a déjà un pied en récession. L’étranglement du crédit est en train de s’y manifester. L’économie allemande s’est contractée durant le 3e trimestre. L’indice Sentix du moral des entreprises de la zone euro a chuté jusqu’à -18,8, soit son plus bas niveau depuis la crise bancaire de 2012.

Gilles Moec, de Bank of America, affirme que ses modèles indiquent que la croissance annuelle est actuellement de 0,5 % et que l’inflation de base est coincée entre 0,7 et 1,1 %. « Nous pensons que la BCE est parfaitement au courant de la situation, que ses messages répétés d’optimisme relèvent plus du besoin politique de mettre un terme au QE que d’une analyse objective de la situation. »

Monsieur Draghi a insisté sur le fait que la politique en place reste « très accommodante », citant pour preuve l’ampleur des investissements. Les taux d’intérêt sont à -0,4 %. Ils seront maintenus à ces niveaux jusqu’à l’automne 2019 au minimum.

La BCE affirme que son portefeuille de dette publique restera constant, implicitement pour 2 années ou plus : elle réinvestira les montants des titres arrivant à maturité. Mais les marchés sont plus intéressés par les flux, et à ce titre le robinet est clairement en train d’être coupé.

La croissance de la masse monétaire a déjà fortement ralenti. La croissance de l’agrégat large M3 était de 5 % lorsque le QE était à son apogée, soit lorsque la BCE achetait pour 80 milliards d’obligations par mois. Depuis la baisse des achats, cette croissance a été réduite de moitié.

Il est quasi certain que la croissance de M3 passera mécaniquement en dessous de 2 % l’année prochaine. Tim Congdon, de l’Institute of International Monetary Research, affirme que la zone euro répète ses erreurs de 2011 en se dirigeant les yeux bandés vers la récession. « Ils courent au désastre », a-t-il déclaré.

Le professeur Congdon affirme que les politiques monétaires de la zone euro sont devenues l’otage de la bataille politique entre le nord et le sud de l’Europe. Selon lui, nous sommes dans un état de « guerre civile monétaire ».

La BCE est en train d’atteindre ses limites techniques et politiques. Son bilan a gonflé pour atteindre 42 % du PIB. Les actifs de qualité qu’elle peut acheter sont devenus rares. La banque avait annoncé la couleur il y a longtemps en affirmant que davantage d’achats pourraient être perçus en tant que financement des déficits publics, en violation potentielle avec les traités européens. Le bloc des faucons monétaires, mené par l’Allemagne, utilise cet argument pour mettre un terme au programme.

Mais derrière cela se cache une crainte plus importante. L’un des effets secondaires du QE est l’explosion des engagements TARGET2 des banques du Sud.

La « dette » de la Banque d’Italie envers la BCE est désormais de 492 milliards, tandis que la Bundesbank est créditrice de 928 milliards. Cela provoque une tempête politique en Allemagne, vu que cela équivaut à couvrir le financement de la fuite des capitaux italiens sans le consentement démocratique du Parlement allemand. En cas de dislocation de l’euro, les pertes de l’Allemagne pourraient être gigantesques.

La BCE continue d’anticiper une inflation de 1,7 % en 2019 et de 1,8 % 2020. Mais elle ne cesse de fournir les mêmes chiffres depuis 5 ans. Aucune de ses prévisions de rebond de l’inflation ne s’est manifestée.

« Ce n’est pas le bon moment pour mettre un terme au QE. Cela fait des mois que la situation se détériore », a déclaré Zsolt Darvas du think tank Bruegel de Bruxelles.

La question de savoir si la BCE est en mesure de tirer à elle seule la zone euro du piège posé par un environnement de basse inflation reste ouverte. M. Darvas pense qu’il y a des points de comparaison avec la bataille de longue date du Japon.

Le problème est que la zone euro n’est pas une nation cohésive comme le Japon, pays dont les politiques fiscales et monétaires sont coordonnées. Les constituants européens sont bien plus vulnérables à une crise de la dette. « L’Italie est la ligne de faille. La BCE est la seule entité qui achète sa dette, et elle va bientôt se retirer », a déclaré le professeur Mody.

« Les taux réels italiens sont d’environ 2,5 %, et ce sont les taux réels qui comptent. Dans un contexte de croissance proche de zéro, la situation n’est pas tenable. Les chiffres sous-jacents sont cruels. Une déflation de la dette lente et douloureuse est inévitable, et cela empirera progressivement », a-t-il déclaré.

Selon lui, les autorités européennes sont devenues obsédées par de menus détails du budget italien. Si bien qu’elles perdent de vue les problèmes bien plus graves qui vont bientôt les submerger. « Elles sont tel un ivrogne qui regarde sous le réverbère, car c’est là qu’il y a de la lumière. Elles ne semblent pas réaliser que le tsunami engendré par la hausse mondiale des taux et le ralentissement de l’activité économique va bientôt les emporter », a-t-il déclaré.

En bout de course, la BCE pourrait être contrainte de redémarrer son QE, mais uniquement lorsque la situation sera désespérée. « Au mieux, il y aura des reports et des demi-mesures. La vérité est que la BCE ne peut pas mettre en place des politiques monétaires qui conviennent à 19 pays divers et variés. C’est du ‘une taille unique qui ne va à personne’ », a-t-il déclaré.

Vitor Constancio, jusqu’il y a peu vice-président de la BCE, a déclaré que les États-Unis se dirigent vers un ralentissement économique prononcé ou une récession dans les 12 à 24 mois à venir. Cela aura des conséquences sérieuses sur l’Europe. Il a averti que la BCE ne sera pas en mesure de sauver les meubles une seconde fois. « Les politiques monétaires ne sont pas suffisantes, les politiques fiscales doivent intervenir », a-t-il déclaré.

Très bien, mais une telle machinerie fiscale coordonnée n’existe pas dans l’union monétaire européenne.

Source : article d’Ambrose Evans-Pritchard, publié le 13 décembre 2018 sur le site du Telegraph